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至纯转债:高弹性机械小票

作者: 中国机械设备网 发布时间: 2019年12月19日 09:37:30

原标题:至纯转债:高弹性机械小票 来源:华泰证券

核心观点至纯科技(603690.SH)是国内高纯工艺设备制造龙头。转债方面,发行规模偏小(3.56亿),债项评级为A+级,债底保护偏弱,平价较高,申购安全垫一般。定价方面,至纯正股当前价格29.87元,对应的转债平价为101.36元,参考通光、三星等相似个券并结合正股基本面判断,我们预计至纯转债上市首日平价溢价率在8%附近,对应价格在109元附近。综上,我们建议一级市场适当参与。高纯工艺设备龙头,紧跟半导体产业发展,成长性较好至纯科技是国内高纯工艺设备制造龙头,下游聚焦半导体、光伏、LED和生物医药。公司在国内高纯设备生产有较强的技术优势,毛利率超33%(19Q1-3)。近年来紧跟半导体产业发展步伐,研发多项相关设备和软件;公司2015年启动湿法工艺设备研发,2018年6月启东湿法设备制造厂投产,且本次可转债将继续用于湿法项目,自主品牌Ultron订单规模持续扩大(18年营收增速超80%)。另外,19Q1公司收购波汇科技进军光传感器制造市场,布局光电元器件拓宽业务范围,同时可提升高纯工艺系统控制精度,形成协同效应。公司赛道优质,有较好的技术优势和发展空间。正股估值不高,股价弹性较好,机构关注度较高正股股价29.87元,PS TTM为6.89x,矿山机械设备,处于自身历史偏低位置。与同类公司晶盛机电(6.92x)、北方华创(10.69x)、精测电子(5.81x)相比估值不高。该股近1月换手率139.69%、当前100周年化波动率为60.06%,弹性较好;截止19Q3,基金持仓9.24%,保险持仓2.88%,机构关注度较高。高纯工艺、半导体和光电子是催化剂。高纯工艺系统服务商,有一定股权质押风险,保证担保增加可转债安全性公司股权集中度较高,前十大股东合计持股64.24%;实控人质押占其持有股份的52.7%,存在一定质押风险。信用方面,实控人蒋渊、股东陆龙为本期可转债提供担保,增加安全性。但需要关注:公司资产规模较小,抗风险能力有限;存货和商誉存在减值风险;公司拟投资规模较大,存在一定资金压力;债务结构中短期债务占比较高,短期偿债压力较大。条款分析:高到期赎回价,债底保护性较弱、平价较高,申购安全垫一般至纯转债的票面利率分别为0.4%,0.6%,1.5%,1.8%,2.5%,3.0%,到期赎回价为120元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM为3.91%;债项/主体评级为A+/A+(中证鹏元),以上清所 6 年期 A+中短期票据到期收益率8.73%(2019/12/17)作为贴现率估算,债底价值为73.58元,债底保护性较弱。下修条款为[10/20,90%],有条件赎回条款 [15/30,130%],有条件回售条款[30,70%,面值+当期应计利息]。当前股价29.87元,对应平价101.36元。综合看,该券申购安全垫一般。上市定位与申购价值分析至纯正股当前股价为29.87元,对应平价为101.36元,可参考相近规模、相同评级的通光(平价98.99元,平价溢价率5.93%)、三星(98.94, 8.29%)。我们的判断是:1、该券评级不高,发行规模偏小,大资金吸引力偏低;2、正股估值不高,弹性较好且权益市场关注度高,可适当博弈;3、发行时机一般,发行前正股趋势上行,转股价可能偏高,不过关键在于成长性能否延续。转债到期赎回价较高,且有一定财务压力,促转股意愿可能不低,预计上市定位偏中游。综上,我们预计上市首日平价溢价率在8%附近,对应价格109元左右,建议一级市场适当参与。风险提示:股权质押风险,商誉减值风险,短期偿债压力较大。

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